原文作者：Citrini Research
原文编译：深潮 TechFlow
导读
当全市场的分析师都在计算数据中心缺多少HBM和台湾玻璃时，真正稀缺的其实是“注意力”本身。三年AI叙事让资本过度拥挤，但世界其他部分仍在运转：生命科学周期已见底、老龄化推动养老地产需求爆满、体育场馆门票卖断货……这些被遗忘的板块正悄悄修复基本面。对投资者而言，当下最大的Alpha可能不在AGI时间线里，而在那些无人建模的“小主题”中。
注意力税：比算力更稀缺的资源
算力、电力、HBM、NAND、混凝土、变压器、特殊玻璃，乃至光通信技术——统统供不应求。但AI热潮引发的短缺中，还有一种更关键的投入要素：注意力。
分析师的脑力（或称“token预算”）每一分边际时间都被拉向单一交易。过去三年，多数研究精力都用于跟踪甚至塑造AI叙事。然而，“近视”是有代价的。Citrini认为，AI交易已极度拥挤，即便方向正确，“AI疲劳”风险高企，资金轮动或将转向那些被市场遗忘的角落。
机制很简单：资本涌入热门主题，外围标的便遭低配，进而被建模不足、被忽视。例如生命科学周期已触底，但股价仍趴在52周低点，只因市场执着于“DRAM才是瓶颈”。而现实是，世界仍在转动——被遗忘的预期与变动中的现实之间的差距，正是主题投资获利的关键。
五大“小主题”：无需押注AGI的Alpha来源
主题一：航空股——被惩罚18个月，理由与盈利无关
Citrini持续看多达美航空（Delta）和联合航空（United）。过去18个月的下跌主要由宏观扰动驱动：先是关税推升通胀担忧，后是地缘冲突抬高油价，与公司实际盈利能力脱钩。
随着经济走出阴影，主线航司正借势“K型分化”，主动高端化以提升单客收入。2026年世界杯也将带来跨国旅行需求激增，构成短期催化剂。
主题二：养老地产——80岁以上人口十年将增56%，供给严重不足
美国80岁以上人口未来十年预计增长超56%，远高于总人口约5%的增速。仅2026年就将新增100万个高龄家庭，2029年达200万。但养老设施供给远远滞后。
该赛道因“不够性感”被AI热潮掩盖，却是纯人口结构驱动的确定性趋势。Citrini点名三只标的：养老地产REITs Welltower 和 Janus Living，以及运营商 Brookdale Senior Living。
主题三：现场娱乐——过去十年最佳资产类别，超越科技股
“在场”正成为一种奢侈品。消费者愿为亲临体育赛事、演唱会、格斗赛甚至影院支付高溢价。Citrini称：“线下活动受益于人们‘想要在那里’的欲望。”
重点提及三家公司：
- TKO Group（WWE与UFC母公司），财务强劲且合作价值高；
- Cinemark，反映影院回归趋势；
- IMAX，代表沉浸式观影升级方向，股价近期创历史新高。
主题四：交易所垄断松动——CME二十年统治首遇真正挑战者
CME Group在美国利率衍生品市场占据约98%份额，垄断长达二十年。但新交易所FMX Futures Exchange正打破格局。
FMX由BGC Group孵化（创始人Howard Lutnick现任美国商务部长），2024年1月获CFTC批准，2025年下半年正式上线。其股东包括高盛、摩根大通、Citadel Securities、Jump Trading等华尔街巨头，估值约6.67亿美元。
FMX以更低费用、与LCH合作节省保证金、激励流动性提供者三管齐下。2025年2月单日交易量达9500手。尽管在4月市场动荡中交易量暴跌，但常态下正稳步恢复。CME近期平台宕机事件也凸显系统性风险，强化市场对备选交易所的需求。
主题五：金融科技复苏——2026年最被打压板块迎来反转
截至2026年5月底，SoFi年内跌35%，Robinhood与Upstart各跌约25%。但5月下旬起板块明显反弹。
- SoFi 推出自有稳定币SoFiUSD，成为首家发行稳定币的美国持牌银行，单日股价跳涨12%。Q1收入11亿美元，贷款发放量同比增长68%，会员达1470万。
- Robinhood 完成U型反转，2025年收入增45%、利润翻倍，通过收购Bitstamp、推出Gold信用卡转型“金融超级App”。
- Upstart 换帅，联合创始人Paul Gu重掌CEO，AI信贷叙事重获关注。
Citrini指出，这些公司基本面未恶化反而改善，却被极端低估。一旦市场注意力稍有转移，反弹空间可观。
结语
Citrini维持市场整体看涨观点，但预警将出现更多10–15%的急跌，主因仓位拥挤而非基本面恶化。建议守住半导体持仓，但不应让AI成为投资地图上的唯一坐标。当前正逐步削减AI配置，转而挖掘“AI荷兰病”留下的结构性机会。